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Resumen de octubre | Silver Cloud Advisors
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Resumen de octubre

Resumen de octubre

Octubre fue un mes bastante negativo para los mercados financieros a nivel global. De tal dimensión que colocó a las ganancias del SP500 y del DJ en terreno negativo (recordando que en septiembre acumulaban un alza en el año de entre el 9% y el 7% respectivamente), y recortó fuertemente las del Nasdaq (pasando de 16% a 2,6%).

Los interrogantes que surgen son variados y, a pesar de que venimos advirtiendo de que esto podía suceder, no deja de sorprender la rapidez y profundidad con que se dio el proceso. Todavía es temprano para decir que está abortado el proceso alcista, el cual ya lleva una década desde la caída de Lehman, pero hay señales a las que es bueno prestar atención.

Son varios los factores que podrían haber sido el desencadenante de la caída de precios.

En primer lugar, la normalización monetaria que está llevando a cabo la FED con el desarme del QE. Este mecanismo presiona las tasas de interés, y últimamente ha acelerado la suba de las tasas, principalmente las largas (la de 10 y 30 años). Tan pronunciado fue el fenómeno que aumentó de manera notable el spread entre las tasas de corto y largo plazo, dejando de invertirse la curva de rendimiento. Esto, en la práctica se vio plasmado en derrumbe de las cotizaciones de compañías ligadas a la construcción de viviendas (homebuilders) como se puede ver en el ETF que las engloba (XHB). También la venta de casas nuevas cayó en Septiembre un 5,5% con respecto al mes anterior, representando el dato más flojo desde diciembre de 2016.

En segundo lugar, la denominada “Guerra comercial” entre China y Estados unidos (trade war). Se pensaba que a principio de año que este fenómeno iba a ser de carácter transitorio y acotado, sin embargo, por el tamaño de las sanciones (crecientes en los montos) y la escasa disponibilidad al dialogo parecería que se trata de algo más bien permanente, con consecuencias difícil de predecir.

Por otro lado, la suba sostenida del precio de crudo, que en lo que va del año acumula un alza de 16% y en un año del 27%. Este factor seguramente afectará el nivel de actividad y productividad de aquellos países que son importadores netos, además de poner presiones sobre los precios internos.

Por último, hay un hecho que también está inquietando, y es la descoordinación de los ciclos económicos. Estados Unidos es el único de los “grandes” que aún continúa creciendo. Europa se desaceleró, al igual que Japón y Reino Unido. Si consideramos que para el año que viene el nivel de tasas que maneja la FED va a ser más alto que el de este año, se plantea la duda de si también el país del norte no se suma a esta masiva desaceleración global que podría ser la incubadora de alguna crisis.

En Argentina, el primer test del nuevo esquema cambiario de bandas, juntamente con una política monetaria muy restrictiva, parece haber pasado de manera satisfactoria. Por el momento la calma cambiaria volvió a la escena y el billete se desplomó de los 42 AR$/USD a los actuales 37,8 (baja del precio del dólar del 10% en solo un mes). Creemos que aún es muy prematuro como para decir si tal implementación de regla cambiaria fue exitosa, pero creemos que es un buen primer paso.

Lógicamente, esta política monetaria, que establece un crecimiento cero para el promedio mensual de la base monetaria (recordando que esta es la suma del dinero circulante en poder del público más los depósitos de los bancos en el BCRA), está teniendo un costo alto en términos de nivel de actividad. En este nuevo esquema, la tasa de interés es determinada por el mercado (en este caso los bancos) y se encuentra en niveles por encima del 70%.

La otra cuestión, no menor en todo este andamiaje monetario, es el crecimiento de las LELIQs, instrumentos que suscriben los bancos a estas estratosféricas tasas y que capitalizan semanalmente. La autoridad monetaria decidió reemplazar las LEBACs (que estaban en poder de los bancos y del público) por estos instrumentos que solo lo pueden comprar los bancos, pero que son de mucho menor plazo y rinden una tasa muy superior. El crecimiento de las mismas preocupa, ya que en la actualidad representan próximamente AR$ 566.000 millones, que en términos relativos representan el 104% de las cuentas corrientes del sistema, el 116% de las cajas de ahorro y 40% de los plazos fijos. Es entendible que el Gobierno haya encarado el desarme de las LEBACs, que representaban una fuente de altísima volatilidad cambiaria ante cada vencimiento y renovación. Pero se las reemplazó por un instrumento que, por cuyas características, podría introducir una fuerte inestabilidad en el sistema si se las deja de crecer en demasía.

La estrategia del BCRA es que en corto plazo se encuentren el tipo de cambio y la banda inferior establecida. Hay que recordar que, en caso de que esto suceda, la autoridad monetaria se comprometió a comprar divisas sin quedar obligado a esterilizar. Sería ésa una buena oportunidad para ensayar alguna baja en la tasa de interés.

Hay que recordar que, en el memorándum de acuerdo con el FMI se señala que no se podrá disminuir la tasas de referencia por debajo del 60% si no se observan dos meses consecutivos de caídas de expectativas inflacionarias (medidas a través del REM). Las mediciones de precios de septiembre fueron muy elevadas: 6,5% mensual (+115 % anualizada), con una inflación núcleo también con valores elevadísimos (7,6% mensual). Cabe mencionar que existen rubros que sufrieron subas superiores al nivel general de precios por la fuerte incidencia del ajuste tarifario, como, por ejemplo, transporte (+10,4%) y equipamiento y mantenimiento del hogar (+9,7%). En lo que va del año el IPC acumula un alza del 32,4% (45% anualizado) y creemos que no debería sorprender finalizar con una inflación que ronde el 50%. Sin embargo, el apretón monetario va a empezar a mostrar resultados positivos, que probablemente comencemos a percibir en el final del segundo trimestre del 2019.

Javier Salvucci y German Bertossa, Research de Silver Cloud Advisors.

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